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再融资新政影响?
2017-03-09 22:58 来源:bizchinalaw.com
一、新政策
 
      2月17日,监管机构对《上市公司非公开发行股票实施细则》部分条文进行了修订,发布了《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》,市场普遍归纳为三限:限时(18个月,影响非公开发行等,但对并购重组无影响)、限价(发行期首日定价,与二级市场折价不大)、限量(发行人融资规模不超过发行前20%)。
 
二、资本市场背景
 
1、货币市场与资本市场
 
      为解决金融市场期限错配问题,政府鼓励企业进行直接融资,其中,股票交易场所由主板拓展到中小板、创业板、三板和四板等市场,债券品种不断丰富,企业债券、公司债券、非金融企业债务融资工具、项目收益债等均进一步发展,同时部分地方政府为响应国家政策,对进行直接融资的企业进行一定的财政补贴,如四川等。在此背景下,增量法下直接融资占比在2002年不足5%,上升至2016年的24%;存量法下直接融资占比不到25%,远低于美国、印度、日本等70%-85%的比重。
2、股票市场与债券市场
 
      在直接融资中,我们经常听到“股债失衡——股大债小”一语,这是针对资本市场存量而言,对于增量来说,上市公司债券发行增量占直接融资的比例在2012-2016年均超过92%,这是因为债券市场发行期限较短的原因,从行业来看,传统行业债券发行比例较高,比如银行、资本货物、运输等,债券发行行业集中度显著提高,top3和top5占比由2012年的63.72%、80.91%增值2016年的78%和86%。
3、股票市场内部结构
 
      在股票市场融资的内部结构中,应注意到,其中显著增长的是可转债和定增规模,但公开增发的规模却越来越低,定增占比由2012年的70%上升至2016年的86%,从行业来看,定增规模较高的除了房地产等传统行业外,也有材料等新兴技术行业,并且行业集中度由2013年开始显著下降。
三、新政目的猜想
 
1、限量(20%)
 
      在已经实施定增的上市公司中,定增股数超过前一次股本20%的公司数由2012年的33%上升至54%,超限公司增发股数占比由71%下降到58%,总体来说,超大额定增数量占比下降,但是超限公司数却在上升。
2、限时
 
      在2012年到2016年实行定向增发的1540家公司中,有124家在18个月内实行过两次或以上的定增,占比超过8%,同时因未统计其他再融资和剔除并购重组案例,实际超限数据可能略有出入。
 
3、限价
 
      此前在规则修订之前,定价基准日可选择董事会决议公告日、股东大会决议公告日和发行期的首日,通常公司采用董事会决议公告日作为基准日,易于操控。在2012-2016年的定增数据分析中,发行价低于发行日期90%的公司数量和定增股数占比虽高,均超过75%,但不断呈下降趋势,说明公司在定增中的议价能力越来越强。
四、结论
 
      我们应注意到,在上市公司定增数据的统计中,我们发现定增在价格和数量方面的指标确实在朝着政策方面转变,“定增乱象”在套利过程中逐渐失去其功效。与此同时,IPO虽审核步骤加快,但是其存量较大,配股也存在数量限制,并且投资人有限,因此在定增受阻的情形下,可转债或优先股成为公司股权融资的下一个方向。
转载自:小兵研究 作者:张珊

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